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招商银行(600036)2019年年报点评:分红提高 建议增配

作者: 大成 发布时间: 2020年06月30日 04:39:45

  公司非息业务逐步恢复中,我们依旧看好公司零售基础优势,以及在新规则下的业务成长前景。作为银行股投资中个股阿尔法的代表,行业景气低位下公司有望继续保持业绩的高增长。公司将2019 年现金分红率提升至32.59%,投资价值进一步凸显,而近期受海内外市场震荡影响,A 股和H 股估值都已跌至1.21xPB(2020年),建议绝对收益投资者积极配置。

      盈利增速与业绩快报保持一致。全年归母净利润同比增长15.28%,呈现逐季上升趋势。4 季度营收增速略有下降,主要因利息净收入增速回落有关;而盈利增速能保持上升趋势则得益于所得税的节约。

      息差环比继续下降,致利息净收入增速回落。Q4 资产平稳扩张(Q3/Q4 环比+1.57%/+1.52%),但利息净收入增速环比回落(前三季度累计/全年累计同比+11.23%/+7.92%) , 主要因息差下降所致( 前三季度累计/ 全年分别为2.65%/2.59%)。息差走弱源自存贷利差收窄:1)资产端,下半年个贷利率降幅超过对公贷款(分别较上半年降6/21BPs),推测因收紧信用卡贷款投放所致(上下半年各新增771 亿/185 亿),可能与信用卡不良小幅上升有关;2)负债端,定期存款占比继续上升(平均余额占比较上半年升0.9pct 至42%)且其付息率亦有上行(较上半年升11BPS 至2.89%),导致负债成本增加,不过约束高息揽储的政策(如规范结构性存款)预计将一定程度上缓解成本上行压力。

      2020 年随着存量贷款切换LPR 定价的逐步实施,预计全年息差仍将小幅下行。

      非息业务恢复中,对收入端贡献积极。公司全年非息收入同比+9.57%,环比继续改善(前三季度累计同比+8.91%)。一方面手续费净收入增速平稳,其中银行卡等收入继续高增,而财富管理业务收入在下半年明显改善,受托理财收入上半年/全年同比-54.2%/+14.2%、代理手续费上半年/全年同比-11.2%/+7.5%,既有同比低基数的原因,也与公司逐渐从资管新规的冲击中恢复有关。另一方面投资收益和其他业务收入在四季度亦有积极贡献。公司的非息收入源自零售银行模式,而零售客户继续较快增长则是长期可持续发展的基础(全年全部零售客户/金葵花及以上/私行客户数量同比+14.8%/+12.1%/+11.98%,AUM 同比+10.2%/+10.5%/9.4%),财富管理业务转型则有望进一步夯实零售银行能力。

      资产质量继续保持优异,信用成本有下降空间。总体资产质量继续改善,不良贷款(较Q3)和关注贷款(较年中)继续双降,年末不良率和关注率降至1.16%和1.17%;个别领域加大风险暴露,对公的流贷和零售的信用卡不良率均较年中略微上升(分别+9BPs/5BPs至2.92%/1.35%),而逾期90+/不良偏离度小幅升至85%或与这部分风险暴露有关。拨备覆盖率维持升势,年末达到426.78%(环比+17.37pcts),全年公司口径的信用成本同比下降0.34pct 至1.34%,但依然保持在较高水平,预计未来仍有继续下降空间,有助盈利弹性释放。

      风险因素:宏观经济超预期下滑,导致资产质量大幅恶化。

      投资建议:高增长+分红提高+估值回落,建议积极配置。公司非息业务逐步恢复中,我们依旧看好公司零售基础优势,以及在新规则下的业务成长前景。作为  银行股投资中个股阿尔法的代表,行业景气低位下公司有望继续保持业绩的高增长,维持2020/21 年归属普通股股东净利润同比增长 15.45%/15.54%的预测,对应EPS 预测4.17/4.82 元。公司将2019 年现金分红率提升至32.59%(2018 年29.43%),投资价值进一步凸显,而近期受海内外市场震荡影响,A股和H 股估值都已跌至1.21xPB(2020 年),建议绝对收益投资者积极配置。

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